3月28日，中國(guó)恒大公布了2016年年報(bào)，銷售額同比增長(zhǎng)約86%達(dá)3733.7億元?？傎Y產(chǎn)上漲近八成超1.35萬(wàn)億。核心業(yè)務(wù)利潤(rùn)208.1億同比增九成，現(xiàn)金余額達(dá)3043億，同比增長(zhǎng)85%，均創(chuàng)上市以來(lái)最高紀(jì)錄。

在外界看來(lái)，這些年恒大仿佛是一架從不剎車的列車，始終高速行駛但卻保持平穩(wěn)，奧妙在于其“現(xiàn)金為王”策略：在大量獲取土地儲(chǔ)備推動(dòng)高增長(zhǎng)的同時(shí)，通過(guò)充裕的現(xiàn)金流抵御高負(fù)債所帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，讓恒大實(shí)現(xiàn)了快與穩(wěn)的平衡。

高土儲(chǔ)推動(dòng)高增長(zhǎng)

雖然恒大一直都是高增長(zhǎng)房企的典型，但近年的加速態(tài)勢(shì)依舊超出市場(chǎng)預(yù)期。2014年恒大銷售額才剛剛突破1300億，同比增長(zhǎng)31%；一年后恒大的銷售規(guī)模已上升到2013億，增長(zhǎng)率高達(dá)53%，當(dāng)時(shí)有評(píng)論認(rèn)為恒大將遭遇瓶頸；未曾想2016年末，其銷售額一舉突破3733億元，加速度達(dá)到驚人的86%。這種“大象快跑”的態(tài)勢(shì)確實(shí)罕見。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，恒大的高增長(zhǎng)源于其高周轉(zhuǎn)模式，但采用這一模式需要充足的土地儲(chǔ)備。對(duì)比各大型房企年報(bào)，截止2016年末，萬(wàn)科在建項(xiàng)目以及規(guī)劃項(xiàng)目合共7278萬(wàn)平方米，中海4881萬(wàn)平方米，龍湖4147萬(wàn)平方米，而恒大土地儲(chǔ)備達(dá)2.29億平方米，顯然高出不止一星半點(diǎn)?？梢姡愦蟾咴鲩L(zhǎng)的秘密在于高土地儲(chǔ)備。

花旗銀行研究指出，以恒大去年年中1.86億土儲(chǔ)計(jì)算，其總銷售貨值就高達(dá)1.5萬(wàn)億。而以目前土儲(chǔ)量來(lái)看，所對(duì)應(yīng)的貨值更高，正因?yàn)辇嫶蟮耐恋貎?chǔ)備，花旗銀行預(yù)計(jì)恒大2017年的銷售額仍能保持全國(guó)第一。

融資成本遠(yuǎn)低于土地增值

硬幣的另一面是，高速發(fā)展以及龐大土儲(chǔ)讓恒大的負(fù)債率高于行業(yè)平均線，截止2016年年末，恒大凈負(fù)債率為119.8%。但奇怪的是，高負(fù)債率并沒有妨礙境外投資者對(duì)恒大的追捧。據(jù)媒體報(bào)道，恒大此前發(fā)行的10億美元7年期優(yōu)先票據(jù)僅一個(gè)小時(shí)就獲得兩倍超額認(rèn)購(gòu)。

一位資深分析人士向記者表示，相對(duì)于賬面數(shù)據(jù)，境外專業(yè)投資者更注重?cái)?shù)據(jù)背后的價(jià)值分析。將土地儲(chǔ)備升值因素計(jì)算在內(nèi)，是該類投資者慣用的分析方法。

2016年末，恒大項(xiàng)目的土地原值約為3600.7億，世邦魏理仕的研究報(bào)告認(rèn)為，土地估值已上升至7005億，增值超過(guò)3400億，如果將土地增值額扣除土地增值稅和企業(yè)所得稅后，凈負(fù)債率將下降至66.7%，這足以證明恒大的真實(shí)負(fù)債率并不高。

“恒大的負(fù)債基本都沉淀于土地”，某國(guó)際投行的分析師表示，這要求經(jīng)營(yíng)者對(duì)市場(chǎng)有準(zhǔn)確的判斷，如果地價(jià)漲幅高于融資成本，則許家印借雞生蛋；如果地價(jià)漲幅低于融資成本，則恒大風(fēng)險(xiǎn)放大。但在中國(guó)明顯屬于前者。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，恒大顯然踏準(zhǔn)了節(jié)奏。中指院數(shù)據(jù)顯示，2015年到2016年，一線城市樓面地價(jià)分別同比上漲19%、10%；二線城市漲幅則分別為18%、74%。2016年全國(guó)土地成交均價(jià)為4111元/平方米，同比增長(zhǎng)23%。

“恒大2016年的平均融資成本為7.78%，遠(yuǎn)低于同期地價(jià)漲幅，這表明恒大通過(guò)融資擴(kuò)充土地儲(chǔ)備不僅風(fēng)險(xiǎn)低，還非常劃算，體現(xiàn)了超前的經(jīng)營(yíng)策略”，上述分析師表示。

恒大集團(tuán)董事局副主席夏海鈞在年報(bào)業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上還表示，目前公司現(xiàn)金超過(guò)3000億，在研究財(cái)務(wù)報(bào)表后，公司今年計(jì)劃償還2/3的永續(xù)債，實(shí)現(xiàn)債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。

現(xiàn)金為王持盈保泰

未來(lái)幾年，中國(guó)房地產(chǎn)仍有如此高額的增長(zhǎng)嗎？

2016年是豐收之年，“中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)500強(qiáng)測(cè)評(píng)報(bào)告”顯示，全國(guó)500強(qiáng)房企銷售金額創(chuàng)歷史新高，達(dá)到6.3萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)逾40%。2017年前兩月延續(xù)了這種勢(shì)頭。

但3月開始，史上最嚴(yán)調(diào)控接踵而至。先是高層的密集表態(tài)，從國(guó)務(wù)院副總理到央行行長(zhǎng)，均表示有必要加強(qiáng)調(diào)控。同一時(shí)間各地紛紛出臺(tái)最嚴(yán)限購(gòu)政策。

如何平衡風(fēng)險(xiǎn)、防范危機(jī)，是如今房企最現(xiàn)實(shí)的課題。因?yàn)橐坏﹪?guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)走壞導(dǎo)致銷售不濟(jì)回款乏力，大部分房企將面臨資金鏈方面的壓力。

融創(chuàng)孫宏斌早前就表示，這將對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流有明顯影響，“如果現(xiàn)在有錢的話，放在賬上別著急花，多借點(diǎn)錢，最好借的時(shí)間長(zhǎng)一點(diǎn)，可以穿越周期”。

2008年金融危機(jī)之時(shí)，李嘉誠(chéng)就采用了“持盈保泰”的策略，其持有的1190億現(xiàn)金，讓李嘉誠(chéng)順利的度過(guò)危機(jī)，進(jìn)而擴(kuò)容海外版圖。

恒大似乎也展現(xiàn)了同樣的思路，2016年年末，恒大握有的現(xiàn)金余額高達(dá)3043億元，遠(yuǎn)高于同規(guī)模房企，同期萬(wàn)科手中的現(xiàn)金僅為870.3億。

上市以來(lái)，恒大始終堅(jiān)持“現(xiàn)金為王”，現(xiàn)金余額年均復(fù)合增長(zhǎng)率54.7%。尤其是近三年，恒大現(xiàn)金始終保持充裕，2014年現(xiàn)金余額同比增10.8%，2015年同比增175.7%，2016年同比增85.5%。2017年1月，恒大又成功引入了300億的戰(zhàn)略投資，使得公司資金實(shí)力更加充裕。

“擁有充足的現(xiàn)金流，可以規(guī)避負(fù)債所帶來(lái)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)”，上述分析師表示，恒大的超高現(xiàn)金流，意味著即便房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)大幅調(diào)整，公司也不會(huì)出現(xiàn)資金壓力，確保了穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。

但持有巨額現(xiàn)金，僅僅是為了防范風(fēng)險(xiǎn)嗎？廣發(fā)證券的研究報(bào)告顯示，雖然行業(yè)處于下行的小周期，但在其它公司融資以及資源獲取環(huán)境越發(fā)緊張的背景下，行業(yè)的集中度將會(huì)加速提升，這將有利于龍頭企業(yè)。

在上述分析師看來(lái)，持有充足貨幣現(xiàn)金，退一步可以持盈保泰；當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)并購(gòu)整合機(jī)會(huì)時(shí)，進(jìn)一步又可以靈活進(jìn)擊，這也許才是許家印現(xiàn)正謀劃的布局。